中信證券2019年上半年淨利潤同比增長16%，至64億元人民幣，與業績快報一致，佔我們及市場全年預測的52%/50%。二季度經營收入環比下降20%至84億元人民幣，主要由於國內A股市場轉淡，除資產管理外，各業務條線收入均出現不同程度下滑。減值撥備環比的大幅上升拖低二季度淨利潤至22億元人民幣，環比下降49%。儘管二季度業績表現偏弱，但我們認為下半年中信證券的業績增長仍有較好保障，主要由於1）公司在科創板上的豐富的項目儲備，以及2）公司收入結構的均衡性將使得其在市場環境轉弱時（三季度至今A股日均成交較上半年下降33%）更具韌性。維持買入評級。
- 業績正面因素：1）投行業務保持行業領先地位（上半年收入同比增長3%），儘管二季度收入環比在高基數影響下下滑18%。中信證券上半年股權及債權承銷額市佔率均列市場首位，尤其是在股權市場整體融資規模同比收縮2%的情況下，市佔率進一步提升至20%及14%。2）自營收益顯示較強韌性，二季度環比較一季度高位減少約50%，收益率測算約為3.3%，但波動小於行業投資收益降幅的79%；3）資產管理收入環比反彈6%。上半年資產管理規模收縮幅度減小，環比收縮3%，而去年下半年環比收縮幅度為12%；此外，主動管理規模上半年小幅增長2%，而佔比提升5個百分點至43%。
- 業績負面因素：1）經紀業務收入可能面臨市場份額及佣金率方面的壓力，二季度收入環比減少5%而市場日均成交額環比回升2%。我們估算市佔率由2018年的1%下滑至今年上半年的5.6%，主要由於公司客戶結構中機構客戶比重較大，而今年上半年零售客戶的市場參與度更高；2）淨利息收入同比減少13%（二季度環比無可比資料），相信主要由於兩融及股票質押回購規模同比有所收縮。不過，二季度環比而言，業務規模已經回升，另外利息成本（特別是短期負債成本）下行，將為下半年的淨利息收入帶來支撐；3）減值撥備環比反彈較大，儘管上半年信用減值同比下降26%。環比增長主要來自股票質押業務的信用減值，以及來自一間子公司的商譽減值。
- 估值。中信證券目前估值為94倍2019年預測市帳率，較自身歷史平均值減一個標準差（0.96倍）低約6%。我們維持對公司的盈利預測不變，維持對公司的買入評級及目標價21.3港元。
