目標價調低至5.09港元，但因為估值偏低所以維持買入評級，基於13倍20財年市盈率（由於增速放緩而從16倍下調）。我們目前對特步在19財年四季度和20財年的增長變得更為謹慎，因為：1）品牌勢頭減弱和2）合資企業和新品牌的初始投資（虧損）。
- 零售流水增長可能會放緩。我們預計特步在未來六個月（19年財年四季度和20財年一季度）的零售流水增速將放緩至15%-20%，而19財年三季度約為20%，原因是：1）可能更暖和的天氣; 2）2020年的春節來得早一點（與2019年相比，大約提前兩週），3）公司更注重優化零售折扣並維持健康的渠道庫存（今年雙11銷售僅僅有14%的增長，說明公司對折扣比較敏感），以及4）由於6s代門店的覆蓋率已達到九成，商店升級對店效拉動相對少（第八代店的試行才剛剛開始）。
- 核心品牌的增長在20財年可能回落到低雙位數，但利潤率應可持續。我們預計20財年特步核心品牌銷售將有約12%的增長，這與未來零售流水的潛在放緩和近期訂貨會的需求疲弱吻合。我們亦預計核心品牌利潤率（包括毛利率和淨利潤率）將保持穩定，在20財年約為10.3%（而在19財年約為10%）。
- 合資公司（Saucony和Merrell），K-Swiss，Palladium和其他公司需要一段投資期。我們估計在20財年，Saucony / Merrell將有30-40 / 20-30家新店，而21財年每家都將有100+家新店。如果可以實現門店層面的盈虧平衡，那麼可以通過讓分銷商/加盟商開店來加速擴張。但在此之前，我們預計19財年/ 20財年合資公司的淨虧損約為10-20百萬元人民幣/ 20-30百萬元人民幣。對於E-land Footwear 公司，我們估計19財年/ 20財年的銷售額為5億人民幣/ 13億人民幣（去年為14.41億人民幣），因為K-Swiss的重組可能需要18-24個月，而毛利率將穩定在38%左右。如果不包括6,500萬元的一次性存貨跌價損失，在19財年/ 20財年應能實現經營層面的盈虧平衡。
- 林書豪（Jeremy Lin）的特許經營權潛力巨大，但要做財務預測還為時過早。根據百度指數，林書豪（Jeremy Lin）在19年頭11個月的搜索量為9,577，比克萊·湯普森（Klay Thompson）的1,827和德懷恩·韋德（Dwyane Wade )的3,840高得多，這要歸功於他龐大的粉絲群和在CBA出色的表現（本賽季到目前為止）。我們確實認為，特步絕對可以利用林書豪（Jeremy Lin) 帶來更多的增長，但是，擴張計劃目前還是小心謹慎，在19財年四季的貢獻亦是十分有限的。在20財年後期也許會有更清晰的發展策略和預測。
- 維持買入評級，但下調目標價至5.09港元。我們將19財年/ 20財年/ 21財年的每股盈利預測下調了8.6%/ 6.8%/ 6.1%，以反映以下因素：1）訂貨會增長放緩，2）新收購和新品牌相關支出超出預期。公司現價估值相當於11倍20財年市盈率，低於其五年平均的12倍。
