儘管波司登對20財年的增長指引保持不變，但隨着基本面改善，我們的看法變得更加樂觀，因為：1）2019年11月下旬零售銷售增長加快; 2）消費者對零售價格上漲的接受程度不錯以及3）更快的開店速度。基於目前估值20倍21財年預測市盈率 (對比GOOS的24倍和MONC的26倍）和0.9倍3年PEG，公司估值比較吸引。重申買入評級及目標價4.83港元。
- 20財年上半年業績穩健，比招銀國際預期高11%。上半年的銷售/ 淨利潤好於預期，同比增長29%/ 36%至44 / 3.4億人民幣，高於招銀國際預測9%/ 11%（市場預計20財年同比增長30%），受惠益於：1）超預期的羽絨服裝銷售增長，2）更快的店舖擴張，以及3）更好的稅率。剔除4,800萬元人民幣的商譽減值損失後，調整後的淨利潤同比增長約48%。此外，擬派股息亦同比增長50%，派息率從75%調高至85%。
- 20財年上半年各個渠道增長強勁和利潤率繼續攀升。不同渠道的羽絨服銷售增長都很強勁（自營/批發/線下/電子商務同比增長39%/ 44%/ 39%/ 91%），而毛利率亦有所攀升（中高端產品的銷售佔比增加），加上嚴格的行政成本控制（與去年持平），所以即使女裝品牌邦寶（BUOUBUOU）有減值損失和推廣費用有一定增加，淨利潤率依然在改善。
- 維持20財年增長指引，而基本面亦續漸向好。管理層重申了增長指引（羽絨服增長約40%，毛利率提升約1-1.5個百分點和經營利潤率提升約0.5-1.0個百分點），而基本面也在改善，因為2019年11月的零售銷售加速，產品平均售價上漲也為普遍為消費者所接受。
- 2019年11月零售銷售趨勢有所改善，原因是天氣轉冷，公司已為2020年春節來得較早做好充分準備。隨着11月中國天氣轉冷，管理層注意到銷售增長有所加速回升，他們還對雙12的成績充滿信心 (對比雙11而言)。為了應對2020年來得較早的春節（比2019年提早約10天），波司登在上半年為其銷售團隊組織了300多次培訓，總計20,000多人次。而且，由於價格結構和零售折扣改善，我們預期零售的毛利率應可繼續上升。
- 由於高端產品更受歡迎，因此平均售價仍有進一步上漲空間。我們認為公司的品牌升級是成功的，因為20財年上半年的增長更多是由平均售價帶動（好於公司預期的15-20%的同比增長），而非由銷量推動。我們現在預計來自中高端產品的銷售組合在20財年將達到40%（對比19財年為25%，18財年為5%）。而公司未來目標是中高端產品銷售佔比達到50%以上，所以我們預計這種趨勢將繼續。
- 維持買入評級和目標價4.83港元。我們將20財年/ 21財年/ 22財年的每股盈利微調1.2%/ -0.1%/ 1.1%，現在預計20財年下半年的銷售/ 淨利潤將增長33%/ 43%。維持買入評級和目標價4.83港元，基於26倍21財年市盈率，和之前一樣。
