維持買入評級，但目標價微調至90.26港元，基於20倍20財年預測市盈率不變。儘管20財年一季度對公司來說或會更有挑戰，但我們仍然對安踏的執行能力充滿信心。雖然股份有潛在攤薄可能，但我們認為可轉債可降低經常性利息成本，有利利潤。公司現時估值是25.1倍市盈率及1.2倍的三年PEG，對比國際同業平均的26.7倍和1.6倍，我們認為十分吸引。
- 19財年四季度零售略勝預期。安踏/ FILA /其他品牌在19財年四季度的零售銷售增長達到高雙位數/ 50-55%/ 25-30% （對比19財年三季度的中雙位數/ 50-55%/ 30-35%），略高於招銀國際證券預測的高雙位數/ 40-50%/ 30-35%。
- 天氣不利行業銷情，但公司增長出色。由於19財年四季度天氣較熱（高於18財年四季度 1-2度），我們觀察到行業整體庫存大增。因此，安踏/ FILA品牌增長加速/維持增長實在難得，管理層將其歸因於：1）冬季產品提早推出和2）促銷力度稍為加大（安踏/ FILA 在19財年四季度的零售折扣較去年同期下降2/1個百分點）。雖然我們相信FILA整體增長從18財年的100%下降至19財年的70%，但其每家門店的銷售增長僅從40%下降至30%（根據FILA分銷商的回購進行了調整）。在19財年門店增長數量放緩至只有同比18%的情況下（相對18財年同比增長52%），其銷售數字仍屬不俗。銷售勢頭維持強勁，因此我們對公司20財年收入增長仍充滿信心。
- 通過發行可轉債，節省可觀財務成本。2020年1月14日，公司以面值102.5%的價格出售五年期零息可轉債，轉換溢價40%，總規模為10億歐元。我們認為公司減少短期財務成本的做法明智（去年為收購Amer而貸款8.5億歐元，利息率2.3%，一年財務成本共1.5億元人民幣），儘管可能攤薄股份（發行新股8,200萬或佔公司股份總發行量~3.1%）。另外，可轉債的高端價格定位，反映了市場對可轉債的歡迎。根據安踏的信貸狀況和彭博的波幅數據，我們相信投資者對可轉債的興趣頗大，因可轉債的估值吸引，尤其是其認購期權的價值相當於面值的25%。
- 維持買入評級，目標價微調至90.26港元。我們維持買入評級，並將目標價微調至90.26港元，基於30倍20財年預測市盈率不變，相當於1.5倍的三年PEG。公司估值現為25.1倍市盈率或1.2倍PEG，十分有吸引力。我們下調19 / 20 / 21財年攤薄後每股盈利預測8.8%/ 1.3%/ 0.1%，以反映1）股份完全攤薄後的股數增加，以及2）公司發行可轉債後可立刻償還5億歐元債務。
