中國、南韓和日本禁止德國豬肉類產品進口，我們預計部份豬肉訂單因而轉向美國，利好萬洲的美國業務。自8月11日公佈其上半年業績，萬洲股價已下跌8%，但公司的美國業務正逐步改善，美國生豬價格亦已上漲18%。公司持有的雙匯總市值高於母公司萬洲的市值，隱含史密斯菲爾德食品（Smithfield Foods）的價值為零。基於其低估值優勢，我們維持買入評級。
- 最新情況。美國瘦肉豬期貨價格連續兩個交易日上升8%。德國農業部確認境內出現首例非洲豬瘟後，已暫停向中國及部份非歐盟國家出口豬肉。中國、南韓及日本已禁止德國豬肉類產品進口。
- 德國為2019年歐盟最大豬肉生產商。在2019年，德國向中國、南韓及日本共出口97.7萬噸豬肉及內臟，約佔全球豬肉出口貿易量10.5%。今年上半年，中國、南韓及日本為德國前三大豬肉及內臟進口國家，分別佔德國豬肉出口量66%、9%和3%（共57.14萬噸豬肉）。德國豬肉被禁止進口，預期西班牙、美國和巴西等主要豬肉出口國受惠。假設25%豬肉（24.42萬噸）訂單轉至美國，即相等於2020年美國2%/7%的豬肉生產量 / 出口量。
- 美國業務持續改善。(1) 生豬養殖：自萬洲宣佈其2020年上半年業績後，美國生豬價格已上漲18%。(2) 生鮮豬肉：生豬屠宰產能利用率回復至大約90% （相對8月份的85%）。2020年第三季度開始至今，毛利按年持續擴大。(3) 肉製品：預計今年第三季度銷量温和回升，而疫情相關開支對比第二季度應大幅下降，公司向員工支付對應的薪酬和責任獎金、防疫措施建設以及食物捐贈開支將按季度減少。
- 維持買入。德國豬肉被禁止進口，將刺激美國生豬及豬肉價格向上。2020年上半年，美國業務分別貢獻萬洲總收入及分部利潤49%及30%。生豬價格上漲有利提高生豬養殖盈利。美國業務的利潤主要來自肉製品（2020年上半年佔美國業務利潤88%），生豬價格上升有助提高生豬養殖盈利，但價格調節機制有助防止生豬價格波動，因此肉製品的利潤率不會受損。我們的SOTP目標價為8.20港元，對應2020年度市盈率14倍。催化劑：德國非洲豬瘟爆發嚴重，以及美國經濟完全開啟。
