維持買入評級，我們認為21年一季度的拖累可能是短暫的，不改中期增長故事（肯德基擴張和必勝客改革）。我們將目標價下調至516.05港元，基於36倍21年市盈率（不變）。 現價估值在31倍，對比海底撈的74倍和九毛九的77倍，相當吸引。
- 20財年四季度淨利潤超預期。 百勝中國的20財年四季度淨利潤同比增長68％至1.51億美元，超越市場 / 招銀國際預期 38％/ 59％，同時銷售亦強勁增長11％，亦較超市場 / 招銀國際預期 高6％/ 6％。主要是因為：1）四季度淨開店356 個（比招銀預期的208個多），2）食品成本亦低於預期； 3）政府補助和租金減免均好於預期。20財年四季度經營驗營業利潤同比增長90％（如果使用固定匯率，則為78％）。
- 但管理層對21財年一季度展望相當審慎。 儘管20年四季度的同店下滑已經收窄了許多（肯德基/必勝客的同店下跌4％/ 5％，符合預期），但管理層預計一季度會出現巨大壓力，因為：1）政府對小型爆發採取了嚴格的措施以及群聚聚餐活動意欲的減少； 2）交通樞紐和相關地點的旅客需求仍然偏弱； 3）低線城市的需求減弱，因為政府建議更多的工人留在原地而不是返回家鄉。 而且21年一季度的毛利率可能只會持平，因為雞價下跌所帶來的利好將被更多的引流折扣，較弱的外賣需求（對比去年，單價和高毛利率的產品銷售佔比可能下滑）以及採用更多環保包裝材料令成本增加所抵消。
- 不改21財年逐步恢復的態勢，但EBIT利潤率可能仍然偏低。受惠於公司出色的執行力，產品創新和數位化能力，中長期增長故事仍然扎實，我們仍然預計業績逐步改善。但管理層有指出，21年可能會缺乏政府補貼和租金減免，並且需要雇用更多員工，令EBIT利潤率可能無法快速回到19年的水準。
- 肯德基加快擴張，必勝客持續改善。 公司還計畫在21年開設1000家以上的門店（高於招銀國際預測的900家），而必勝客亦應有更強勁的反彈，動力來自菜單升級（自20年二季度以來新的或升級的SKU超過75％），產品性價比提高，更多的門店升級（自18年以來升級了40％以上的門店）和加強數位化（20年四季度餐桌上點餐佔比37％）和外賣的體驗。
- 維持買入評級，降低目標價至516.05港元，基於36倍21財年預測市盈率（不變）。我們將21/22財年淨利潤預測下調8%/8%，以反映以下因素：1）21財年一季度銷售疲軟，2）資本支出上升，3）員工和租金成本上升，但亦包括4）開店速度加快。公司當前的31倍21財年預測市盈率的估值，還是相當吸引，考慮到20-23財年EBIT複合年增長率為21%，以及。海底撈的74倍和九毛九的77倍。
