中國宏橋是全球最大的電解鋁生產商，公司建立了成本領先的產能，並形成了上下游一體化的全球供應鏈，覆蓋鋁礬土，氧化鋁，電解鋁，以及鋁擠壓產品。中國宏橋在2017年受做空報告及政府主導的產能壓減，發展歷經了一些阻礙。公司通過合理恰當的回應已重振市場信心。展望2021年，在經濟恢復及鋁價強勁的表現之下，我們認為中國宏橋將擁抱價值重估的機遇。首次覆蓋中國宏橋，我們給予買入評級，目標價每股11.37港元。
- 電解鋁供需環境正持續改善。我們對電解鋁供需環境展望樂觀，基於1）全球經濟正在從疫情影響中復蘇，2）中國房地產將加速竣工；3）汽車輕量化需求將隨新能源汽車滲透率增加而快速提升；以及4）我們認為新建產能將有序釋放。我們預料中國電解鋁年均現貨價格將較2020年同比增長6.5%至人民幣15,138/噸，並在2022年維持高位。我們的價格判斷體現電解鋁行業正處於上行週期。
- 成本領先。在公司低成本的自備電站以及全球上下游一體化供應鏈的支持下，公司具備了非常顯著的電解鋁生產成本優勢。我們測算公司的電解鋁綜合成本較全國按產能加權平均的成本水準低,人民幣1,500-1,600元/噸。
- 擺脫歷史泥沼。中國宏橋在2017年遭遇了做空報告以及政府供給側改革帶來的去產能的連續影響。我們認為公司已對上述的因素進行了合理恰當的回應，並已經重新獲得市場的認可。展望2021年，我們認為市場短期關注將會是公司將如何應對償債高峰。我們相信公司擁有充沛的財務資源來過渡財務集中償還的高峰年份，公司已經完全擺脫過去幾年的陰霾。
- 2020-22年盈利複合增速可達16.7%。我們預測中國宏橋2020-22年的年均收入增長率為7%。受強勁的鋁價支持，我們測算2020-22年鋁產品的毛利率分別為23.2/24.8/24.3%。根據公司對2020年全年業績的盈喜指引，我們預測2020年業績為人民幣92.69億元。我們預測2021/22年淨利潤分別為人民幣117.13/126.13億元，對應2020-22年盈利年均增速為16.9%。
- 首次覆蓋給與買入評級，目標價11.37港元。基於公司過去5年平均PE為7.15倍, 我們推導目標價為每股11.37港元。伴隨強勁的電解鋁價格，我們認為公司將擁抱價值重估機遇。
- 主要風險：鋁價下跌；政府推進自備電交叉補貼及政府性基金徵收；以及潛在的碳排放成本。
