愛奇藝4Q20業績符合預期，其中收入同比-0.5%（符合市場預期），淨虧損好於預期。1Q21E收入指引超預期0.7%。我們預計訂閱數在1Q21E因頭部優質內容上線有望實現環比增長，2Q21E會員短期存在不確定性(因上新內容有限)。長期來看，由於愛奇藝內容儲備豐富、安卓提價及廣告情緒回暖，我們繼續看好其訂閱增勢和廣告復蘇節奏。我們將其21/22E財年收入預測小幅上調0.4%/1.7%，同時提升利潤率以反映內容成本的有效控制，對應DCF目標價上調至30.2美元。
- 4Q20業績符合預期。愛奇藝4Q20收入75億元人民幣，同比-0.5%，符合市場預期。GAAP淨虧損同比收窄37.9%至15億元，好於市場預期的虧損18億元，源於內容成本控費顯著。我們預計1Q21E內容成本環比持平，21E財年內容成本收入佔比將縮窄至65%。1Q21E收入指引70.7-75.3億元，同比-8%至-2%，中點較市場預期高0.7%。
- 豐富內容儲備驅動2021年訂閱會員增長。4Q20愛奇藝訂閱會員數同比-4.9%至1.017億，主要由於自疫情以來影劇上線延遲。管理層看好2021年訂閱會員趨勢，受益於豐富的高品質內容儲備，以及高景氣賀歲檔電影（院線播出後將在愛奇藝平臺上線）。我們預計訂閱會員數有望在1Q21E環比回升，源於《贅婿》、《青你3》等優質內容的釋放。由於安卓老用戶及新訂閱用戶留存率良好，管理層相信此前安卓提價的對會員數影響有限。4Q20/2020月度ARPU同比+1.8%/+5.9%至12.4/13.3元。我們預計1Q21E訂閱收入將環比增長。同時我們看好ARPU空間，得益於優質內容加持（尤其是創新劇集及爆款綜藝）、會員提價和促銷減少。
- 廣告復蘇持續。線上廣告收入環比+1.0%，同比-1.3%，環比持續復蘇。品牌廣告客戶數已恢復至2019年水準。由於4Q20中旬以來高品質內容上線、廣告情緒回暖，我們預計1Q21E廣告收入同比將實現雙位數增長，環比保持穩定。
- 維持買入評級。我們將公司21/22E財年收入預測略微上調0.4%/1.7%，目標價由23.2美元提高至30.2美元（相當於4.4/3.8倍21/22E財年預測市銷率），以反映穩健的營收恢復和利潤率改善趨勢。當前股價相當於3.6/3.1倍21/22E財年預測市銷率，估值合理。我們預計訂閱會員數將在2H21E溫和恢復，提價策略將釋放長期ARPU潛力。
