港交所2020財年業績符合預期，淨利潤115億港元，同比增長23%。但創紀錄的高業績因香港政府計畫將股票交易印花稅由0.1%提高至0.13%而蒙上陰影。我們認為印花稅上調將在短期內打擊市場氣氛，並在中期內減緩一些成本敏感型投資者的資金流入，這可能會使港交所日均成交量減少約10%，而從長遠來看，港交所吸引中國相關新經濟公司的優勢和“互聯互通”機制不會受到交易成本的實質性影響。我們上調盈利預測以反映日均成交量走強的趨勢，並將目標價上調至549.0港元。維持持有評級，因我們認為當前估值（47倍1年遠期市盈率）相對較高。
- 我們對印花稅上調的看法：1）印花稅上調可能會在中期內令港交所日均成交量下降10%，收益下降5%。港交所管理層估計，印花稅約佔香港市場總交易成本的30%，因此上調3個基點將使總成本增加約8%。我們估計，港交所現貨股票日均成交量中（主要是本地股票交易和南向交易）有84%需繳印花稅（ETF、DW/CBBC/IW豁免），這部分交易結算收入約佔港交所收入的40%。我們認為高頻交易者對價格更敏感，管理層稱，高頻投資者交易約佔日均成交量10%。假設全部10%日均成交量都因印花稅上調而受到影響，根據我們估計，這將使港交所2021財年淨利潤減少5%，我們認為影響並不顯著。2）但是我們認為，港交所吸引中國相關新經濟公司和“互聯互通”機制的核心競爭力不會因交易成本而受到實質性削弱，因為這些優勢很難在其他地方複製。即使沒有提高印花稅，香港在全球主要市場中交易成本已屬最高之一，特別是高於其主要競爭對手美國的交易所及中國內地交易所。但是新經濟公司交易仍然活躍，二次上市公司的股票也從美國遷移到香港。我們認為，新經濟公司和“互聯互通”機制將繼續有效彌合內地到港交所的流動性。3）潛在下行風險包括：進一步提高印花稅和更長的印花稅期限。從歷史上看，其他市場的印花稅趨勢是逐步下降並最終被取消。如果印花稅長期維持在較高水準，將會損害港交所的市場活躍度，並損害其對全球發行人和投資者的吸引力。
- 2020年第四季度業績回顧及影響：2020年第四季度收入達51億港元，由於季節性因素，環比下降4%。核心收入（不包括淨投資收入和其他收入）環比下降9%，由於現貨股票日均成交量環比走強（本地環比+5%，南向環比+3%），但被衍生品的疲軟所抵消。投資收益環比增長16%，這得益於公司基金投資收益增加及保證金和結算所基金規模的增加。與去年同期相比，成本收入比下降5.3個百分點，顯示出更高的運營效率。
- 上調2021-22財年盈利預測，並將目標價上調至549港元；維持持有評級。我們將2021/22財年淨利潤預測提高25%/27%，以反映現貨股票市場日均成交量和互聯互通下股票日均成交量的增加。新目標價為549.0港元，基於三階段DDM，我們將COE由8.3%降低至8.0%，其他假設不變。港交所股價年初迄今已上漲20%，近期估值>50倍，而互聯互通時代後平均值加2個標準差為45倍。我們認為估值很大程度上已反映了近期南向強勁的走勢以及新經濟公司上市的消息。維持持有評級。
