物管板塊股價已從之前峰值回落20%以上，主要由於估值修正，與全球增長板塊的下行步調一致。隨著市場不確定性增加，我們認為行業估值的關鍵支撐已轉向增值服務和零售/租金增長，而在管面積的增長更多是防禦性驅動力。增值服務方面，我們繼續看好其潛力，該業務2019-22年複合年增長率或將達到44%，利潤佔比達35%。零售/租金方面，2021年1月華潤置地租金同比增長29%，這是一個非常積極的信號，在消費復蘇的背景下，2021年上半年租金收入或將同比增長60%以上。行業目前估值為17倍2022年預測市盈率（2022年淨利潤增長30%，PEG為0.6），估值吸引，而現在是加注板塊的好時機。行業首選：碧桂園服務/永升生活服務和華潤萬象生活/寶龍商業/遠洋服務。
- 增值服務龍頭將獲得更多估值支持：作為我們行業報告中的關鍵論點，我們認為2020年業績中增值服務的發展值得關注。其背後的原因是，由於增長放緩和競爭激烈，建築面積不太可能繼續推動行業增長。相比之下，增值服務將是關鍵的增長引擎，因為1）5到10倍的高增長潛力。目前，行業平均每管理面積增值服務僅為人民幣4元/平方米，而美國/日本領先公司（如First Service/Nihon Housing）則為人民幣50-56元/平方米（儘管中外存在薪資差異）。2）目前，零售、廣告和經紀等細分業務正處於高增長階段。我們仍然認為碧桂園服務將憑藉其在上游收購獲得的先發優勢而成為增值服務的領導者。最近，公司通過被收購的公司在其APP中啟動了健康保險計畫。
- 高端購物中心運營商仍然是消費復蘇的主要受益者：由於2021年將是消費大年，我們重申對華潤置地等主要房企租金收入增長30%的預測，這將使其商管業務受益。華潤1月份的資料證明了這一點，儘管基數較高（同比增長15%），但租金收入仍增長了29%。隨著2020年上半年基數逐漸降低（同比-12%）並且零售額回升， 2021年上半年華潤置地的增長率或將更高（租金同比增長60%）至人民幣80億元，從而使華潤萬象受益，後者可以分享租金收入/EBIT利潤的5%/10%。
- 港股通將於3月15日生效，這是主要的催化劑：2月26日，恒生指數宣佈將在港股通計畫中添加8家物管公司，並從3月15日起生效，我們認為南向資金將為華潤萬象（這是唯一的高端購物中心運營商）提供一定支援。關於近期南向淨流出的擔憂，我們認為這可能只會影響流入的規模，而不會影響流入的方向。
- 首次覆蓋和評級更改：我們將保利物業與雅生活升級至持有，因為估值吸引。此外，我們看好遠洋服務高端商業運營潛力，首次覆蓋並給予買入評級。至於行業首選，我們繼續偏好碧桂園服務/永升生活服務（增值服務、收益可見度高）和華潤萬象/寶龍地產/遠洋服務（購物中心）。
