永達汽車（3669 HK）發佈了2020年全年業績。營業收入685億人民幣，同比增長9%。其中新車銷售收入582億元，同比增長10%，而售後服務收入96億元，同比增長8%。2020年全年歸母淨利潤同比增長10%至16.25億元人民幣（vs招銀國際預測15.03億元人民幣）。受益於疫情後中國整體汽車市場復蘇，永達汽車2020年下半年盈利增長48.2%至10.95億元人民幣。公司宣佈每股派息0.288元人民幣，派息比為35%，高於過去5年歷史水準。
- 公司經營狀況保持優秀，戰略聚焦（超）豪華品牌。永達汽車門店數由2019年底的206家增加至213家。公司於2020年主動關停並轉13家盈利較弱的網點，從而改善品牌結構和網點佈局，提升資產回報率。永達汽車2020年新車銷量同比提升3.7%至20.46萬輛，其中保時捷同比+12.7%、寶馬同比+6.8%。新車銷售收入中豪華品牌佔比由2019年的82.7%提升至2020年84.0%。
- 財務情況持續改善。受益於兩大主流品牌銷售增長，公司新車毛利率提升0.32百分點至2.67%（寶馬2.65%，保時捷7.36%），同時售後服務毛利率保持穩定在46.01%。2020年下半年銷管費用率降低0.49百分點，主要於來源於1）營業收入增長所帶來的規模效應；2）在控制固定費用支出同時，部分工資薪酬由固定向浮動轉變。公司2020年財務費用率下降0.25百分點，主要由於1）庫存周轉天數由2019年36.8天下降至2020年30.8天；2）經營性現金流大幅度改善，同比提升39.4%至57.29億元；3）疫情復蘇背景下擴張性貨幣政策。截止2020年底，公司淨負債比率大幅度下降44.6個百分點至54.1%，為盈利改善和未來擴張打下基礎。
- 2021年加碼二手車業務。公司2020年共銷售二手車52,280輛，同比增長26.6%。二手車毛利17,496萬元，同比27.3%。公司新車二手車聯動，2020年下半年置換比率由上半年21%提升至25%-26%。受益於增值稅改革（2020年5月1日新政實施）, 公司決定積極拓展二手車經銷業務，並將於2021年落地。公司將利用1）官方認證及永達認證二手車的品牌優勢；2）市場換購率提升的大背景下，二手車批發向零售轉變的契機；3）數位化賦能線上線下二手車新零售等三點優勢抓住二手車市場發展機遇。
- 持續拓展新能源汽車業務。公司2020年新能源汽車（包含插混車型）銷量同比增長13.8%至10,271輛。公司將成立新組織架構和獨立團隊拓展新能源汽車業務，並專注於輕資產模式運營模式。永達汽車目前與新勢力特斯拉（2家）、小鵬汽車（3家）、威馬汽車（6家）展開合作，並與其他新勢力保持溝通。公司新能源汽車業務方向主要包括1）代理展示廳及交付業務；2）充電業務等。我們認為新能源汽車業務有望抬升公司整體市場空間。
- 近期業務發展有望使公司估值得到抬升。永達汽車此前估值倍數落後於同業競爭對手，主要原因在於1）自有金融及租賃業務。2）業務條線過於複雜。我們注意到公司採取剝離非核心資產等措施，持續改善經營狀況，梳理清晰“（超）豪華+新能源+二手車”業務佈局，預計其估值有望向頭部經銷商收斂。我們對2021年整體豪華車市場保持樂觀，行業將保持高速增長態勢。公司新收購的6家寶馬門店（2020年11月完成）將開始產生業績貢獻，增厚公司2021年盈利，支撐盈利高速增長。
- 我們將永達汽車2021年的盈利預測上調5%至21億元人民幣，以反映1）豪華車強勁增長以及2）二手車業務擴張。我們預計公司在2021E年盈利將實現同比增長30%。如前所述，基於公司15.0x倍2021E年市盈率，我們將此前目標價11.1港元（基於最初的9.0倍2020E市盈率）上調至18.6港元，漲幅空間為30.4%。重申買入評級。
