我們預計公司的零售流水將在存貨水準相當健康的情況下，保持快速增長，毛利率將觸底反彈，新品牌的拖累也將在21財年收窄。我們認為公司的風險回報十分吸引，估值也有望修復。維持買入評級，並將目標價上調至5.84港元，基於14倍22財年市盈率不變。現價估值在12/9倍21/22財年的市盈率。
- 20財年淨利潤超預期，主要受惠於高效的成本管控。公司20財年淨利潤同比只下降29%，好於招銀/市場預期15%/13%，主要由於廣告費用和折舊和攤銷都好於預期，儘管毛利潤率略低。剔除19財年下半年岀售子公司和20財年下半年Supra品牌的一次性收益，20財年下半年淨利潤同比增長24%，較上半年的同比下降47%，有顯著的改善。
- 2021年1到2月零售額同比增長50%（較2019年增長5%）。21年1到2月零售同比增長50%，有望超過招銀預計21年1季度的31%增長，且遠遠快於20年4季度的高單位數增長。該增速不僅是受惠於: 1）有利的天氣，而且也受以下的因素幫助：2）強勁的電商增長勢頭；3）產品升級（例如推出配有碳纖維板的標誌性跑鞋“160X”）和市場行銷（例如與少林和薑子牙的跨界合作）及4）隨著更多大面積的門店開業，銷售面積也會有所增長。公司有信心在21-23財年，實現核心品牌，10-15%的零售流水增長。
- 零售折扣和庫存水準都在改善。21年1到2月的零售折扣下降至約30%，對比20年4季度的30%-35%，繼續改善。公司預計在21財年，管道庫存水準會逐漸恢復正常，至4-4.5個月，而20年4季度為低於5個月。
- 新品牌的拖累，在21財年將逐漸減少。公司對於Sauconcy的前景充滿信心，因為在20財年，專業選手的對品牌都有很積極回饋。所以公司計畫在21財年新開30-50家店，這些新店的初期虧損約為5,000萬元人民幣左右。對於Palladium ，公司打算在21財年將開設30-50家自營門店，而對於K-Swiss，公司在22財年前都不會作大規模擴張。總而言之，21財年新品牌和合資企業的相關虧損對比20財年將有所收窄。
- 維持買入評級，並上調目標價至5.84港元。我們將21/22財年每股收益預測上調9%/7%，以反映：1）快於預期的核心品牌增長，好於預期的毛利率和低於預期的運營支出（例如馬拉松比賽的廣告費用）。我們認為目前12/9倍的21/22財年市盈率，十分吸引，所以維持買入評級，並上調目標價至5.84港元，基於14倍22財年市盈率不變。
