公司2020年四季度淨利潤（同比下降0.1％）較市場/我們預期高4％/32％，主要由於遞延稅項資產9,500萬元人民幣。運營層面，由於聲學、MEMS、馬達和外殼業務持續承壓，四季度收入同比下降10％，毛利率同比下降1個百分點至28.1％。儘管四季度光學鏡頭出貨量同比增長55％，但鏡頭單價和毛利率疲軟表明持續de-spec趨勢和競爭加劇。我們預計， 6P/WLG滲透緩慢和鏡頭模組擴張將拖累公司2021年毛利率。因此，我們將2021-22財年的每股收益預測降低1-7％，我們的2021-23年每股收益預測低於市場預期28-34％。維持持有評級，基於SOTP的新目標價為45.3港元，基於21.8倍2021財年市盈率，以反映光學器件改善速度較慢。
- 2020年四季度運營水準低於預期；毛利率環比略有改善。公司四季度淨利潤持平，好於預期，主要由於9,500萬元人民幣的一次性稅收資產，而收入同比下降10％，由於傳統業務（聲學、MEMS、馬達和外殼）銷售承壓。得益於聲學/馬達和外殼的利潤率提高，毛利率達到28.1％（環比提升4.5個百分點，同比下降1個百分點），符合我們和市場預期。
- 光學：降規趨勢下單價和毛利率疲弱。儘管四季度塑膠鏡頭出貨量達70-80kk/m（對比三季度為40-50kk/m），但我們對光學產品毛利率保持謹慎（21.4％，指引為30％），單價下降10%（對比三季度同比增長3％），主要由於6P佔比低於預期（2020年下半年為6-7％）。考慮到降規趨勢持續以及與舜宇/大立光激烈競爭，我們預計公司光學產品單價/毛利率的改善將慢於預期。此外，手機鏡頭模組和WLG的拓展在將在短期內拖累利潤率。
- 2021年展望：所有細分領域缺乏升級。管理層指引2021年資本支出將較2020年的50.9億元人民幣低10-15％，主要由於光學投資顯著減少。我們認為鑒於半導體成本上漲，2021年對於智慧手機規格升級而言仍將是緩慢的一年，我們預計馬達、聲學、外殼和塑膠鏡頭的單價和毛利率將持續受壓。
我們的2021-23年每股收益預測較市場預期低25-34％；維持持有評級。我們將2021-22財年每股收益預測降低1-7％，以反映光學產品單價和利潤率受壓。我們基於SOTP的新目標價為45.3港元，相當於24.9倍2021財年市盈率。當前股價為21.8倍2021財年市盈率，我們認為估值合理。上行風險包括光學利潤率改善和更強大的WLG採用率。
