剔除固定資產減值損失後，2020財年調整後淨利潤為人民幣23.32億元，增長18%，比我們預期/市場預期高5%/6%，主要由於行政費用低於預期。高端化和效率提升仍然是關鍵的增長動力。我們將H股和A股的目標價分別從78.10港元和78.70人民幣上調至85.45港元和81.62人民幣。維持H股買入評級和A股持有評級。
- 業績亮點。收入同比下降1%至人民幣278億元，符合預期。由於疫情，銷量下降3%。現飲管道的銷售佔比從60%下降到45%。高端啤酒的銷售佔比小幅下降0.2個百分點至22.9%。公司加快了線上管道的開發，以減輕疫情影響。由於原材料成本率下降1.1個百分點，毛利率上升1.4個百分點至40.4%。行銷、一般及行政費用率下降1個百分點至24.0%，主要由於社保征費減免。每股派息躍升36%至0.75元人民幣。派息率從40%上升至46%。截至2020年12月31日，公司擁有淨現金178億元人民幣（+18%）。
- 2020年第四季度高端化提速。2020年第四季度收入增速由第三季度的5%增至8%，主要由於均價增長5%（2020年第三季度增長2%）。我們認為均價的復蘇是由夜生活和餐飲管道的復蘇帶來更多高端銷售帶動的。
- 2021年前2個月行業復蘇。2021年前2個月行業產量同比增長61%至504萬元人民幣/千升，與2019年前2個月相比，我們估計銷量下降約3%，與2020年第四季度的約10%相比下降幅度有所收窄。
- 高端化和效率提升是關鍵的增長動力。公司將加快產品結構升級，以順應高端化趨勢。此外，公司將加速智慧工廠和智慧供應鏈的發展，關閉落後產能以提高效率。通過提高產品價格，增強產品結構，提高效率和增加銷量，公司旨在實現高品質的發展。
維持買入評級。我們將2021/22財年調整後淨利潤預測微調2-3%，以考慮到較低的管理費用率。我們預計公司將在2020-23財年實現14%的調整後每股收益複合增長率。我們的H股目標價從78.10港元上調至85.45港元，仍為2021財年調整後市盈率的36倍。維持買入評級。我們的A股目標價從78.70元人民幣上調至81.62元人民幣，仍為2021財年調整後市盈率的41.0倍。維持持有評級。催化劑：收入和利潤率好於預期。風險：成本壓力，激烈的競爭和食品安全問題。
