公司業績全面穩健，核心收益增長11%，資產負債表為綠色類別。短期內，我們預計公司將在2021年步入千億規模（同比增長15%），並將有足夠的資金加速購物中心的發展（到2022年將有11個購物中心，之後每年3-5個項目）。中長期來看，公司將通過更多的並購/複合專案來優化土地收購管道，以提高應佔比例和盈利能力，因為2020年土地價格/平均售價為50%，這可能對利潤率構成壓力（2020年為22%）。維持買入評級。
- 合同銷售——目標同比增長15%，達到人民幣1,000億元。2020年，公司錄得865/407億元的合約/應佔銷售額（同比增長33%/16%），其中江蘇佔比53%，長三角地區其他部分佔25%。鑒於2020年土地購置激增（490億元，佔總銷售額的57%），公司準備了1,550億元的可售資源，其中60%位於長三角地區，足以實現目標（65%的銷售率）。但是，值得注意的是，隨著土地價格/平均售價在2020年達到50%，利潤率可能進一步下滑至20%（2020年為22%）。此外權益銷售額比例短期內也繼續可能低於50%（2020年為47%），主要由於權益土地儲備的比例才48%。這可能會擴大損益表中的MI比率（2020年為10%），而資產負債表中的這一比率為45%。
- 兩年內將其購物中心數量增加一倍。作為長三角地區購物中心的後起之秀，公司運營6個購物中心，2020年實現收入5.05億元（佔總收入的3%）。根據儲備，我們預計公司將在2年內開設5個購物中心（重資產2個，輕資產3個），因此將推動租金同比增長15%。中期，管理層指引每年進行3-5個複合專案，並繼續專注於運營和租戶組合（2020年入住率>90%）。
- 2020年業績——資產負債表進入綠色類別，核心收益同比增長11%。公司收入同比增長33%至202億元。毛利率由2019年的25.1%下降至2020年的22.4%。得益於2.52億元的處置收益，核心淨利潤率僅收縮1.3個百分點，核心利潤同比增長11%至13億元。2020年股息為每股人民幣0.122元（派息率20%）。對於資產負債表，公司滿足所有“三紅線”要求，淨負債率為50%，無限制現金/短期債務為1.1倍，負債/資產（不包括預售）為69.4%。
維持買入評級。公司當前股價相當於3.8倍2021年市盈率，看來頗具吸引力。我們維持盈利預測不變，維持買入評級。
