天倫燃氣2020年實現了核心盈利人民幣8.95億元，同比增長10.4%，符合管理層給予的全年指引和我們預期。2021年，公司預期核心盈利將同比增長15%，並且總居民使用者規模將增加80萬戶，以及零售氣量增長將達25%。我們認為公司的盈利增長具備較高的可見度。在公司位於甘肅省新並購專案以及其協同效應附帶的鄉村燃氣開發機遇的支援下，我們認為管理層給與的2021年業績展望略偏保守。近期，公司的估值水平正逐步向行業龍頭追趕，但仍存較為顯著的估值差距。基於8倍的前瞻市盈率，我們將公司的目標價上調19.1%至9.90港元，維持買入評級。
- 核心盈利同比增長10.4%。天倫燃氣2020年實現收入人民幣64.4億元，與2019年持平。毛利錄得人民幣17.86億，毛利率同比增加1.7百分點至27.7%。主要成本支出維持良好控制，並在年內錄得匯兌收益人民幣1.6億元。公司實現淨利潤10.44億，同比增加32.2%。若剔除非經常性損益項目，核心盈利為人民幣8.95億元，同比增長10.4%。公司宣佈派發末期股息每股人民幣0.153元，全年派發股息人民幣0.267元，對應全年核心盈利股息率為30%。
- 零售氣量銷售將恢復快速增長。公司期內將天然氣銷售口徑參考燃氣分銷同行的分類重新定義。零售氣量整體實現12.18億立方，同比增長7.9%，主要增長源自于居民燃氣和工商業用氣同比分別增長20%及4.9%。由於2020年受疫情影響基數較低，同時在公司在甘肅省新的並購項目的支援下，我們預期公司在2021年，居民燃氣和工商業用氣將同比分別增長27.4%/29.0%，而公司整體的零售氣量將同比增長27.3%。
- 接駁業務仍將是重要的增長驅動力。公司2020年全年實現新接駁用戶83.57萬戶，其中城市居民接駁26.56萬戶，鄉村居民接駁56.66萬戶，工商業接駁3,471戶。展望2021年，管理層指引全年新增接駁用戶不少於80萬戶。考慮到河南省對於鄉村燃氣加碼政策支持，同時公司在甘肅省的鄉村燃區具備新的發展機遇，我們認為管理層給與的指引略顯保守。2021年我們預期公司將實現86.7萬戶新增接駁。
目標價上調至9.90港元，維持買入評級。基於管理層對於零售氣量和毛差的樂觀指引，以及更為保守的接駁預期，我們對2021/22年的盈利預測略微下調2.4%/0.8%。我們仍然認為公司具備較高的盈利可見度，並將在2021-23年實現18.7%-19.0%的股本回報率。基於8倍2021年前瞻市盈率，我們將公司目標價上調19.1%至每股9.90港元，維持買入評級。
