蒙牛宣布今年上半年净利润预计下跌45-60%，我们认为这很大程度已反映在股价上。今年首季度内生收入增长持平， 4、5月份提速至双位数增长，好于早前管理层指引的上半年收入同比轻微下跌。上半年净利润不明朗因素消除，业务恢复速度好于指引，因此我们重申买入评级。
- 上半年净利润下跌45-60%。原因包括1）为降低渠道库存而投入额外营销费用；2）为保证员工健康安全、正常复工复产而投入额外疫情防控费用；以及3）向社会捐赠款物，涉款约7.4亿元人民币。
- 销售业务恢复良好。今年首季度内生收入增长持平， 4、5月份提速至双位数增长。我们认为，上半年内生收入增长将好于指引预测的同比轻微下跌。
- 渠道库存水平有改善。根据我们来自湖南的渠道调查，商超渠道的特仑苏零售价（250毫升*12包装）由5月下旬的44.9元人民币上升至目前的49.9元人民币。这将减少公司的营销费用，并提升其盈利能力。一般渠道库存生产日期主要在4、5月，属于正常水平。
- 市场顾虑已消除。管理层维持其2020下半年目标指引，包括内生收入低双位数增长，以及经营利润率同比增加30-50个基点。考虑到公司2020上半年下跌45-60%净利润，2020下半年预计内生收入低双位数增长，以及预计下半年经调整后净利率同比增长0.5个百分点，我们估计公司2020全年录得净利润29-32亿元人民币，低于我们先前估测的35亿，但达到市场最低至平均预测区间的偏高数值（25-34亿）。因此，我们相信上半年净利润下跌45-60%的预期，很大程度已反映在股价上。
- 重申买入评级。我们上调2020/21/22年收入预测4%/3%/2%，并调整2020/21/22年净利润预测-8%/2%/1%。目标价由34.20港元上调至37.90港元，相当于2020下半年及2021上半年每股盈利预测总和的28倍（相对原先2020全年及2021全年每股盈利预测平均的28倍）。催化剂：收入及利润率好于预期；风险：业务恢复速度慢于预期、食物安全问题。
