我们认为股价回调提供了一个很好的买入点，主要是市场过度担心1）政策进一步紧缩？最新央行公布的房地产贷款上限实际上好于市场预期的30％，且与“三红线”一致，因此影响有限。此外，房地产政策已变得中性，更多城市放松户籍政策以提供支持。2）房地产需求下降？我们认为2021年房地产销售将保持弹性（建筑面积和销售额将分别同比增长2％和8％），由于2020年的财富效应和高储蓄率。我们预计2021年，主要开发商销售额将同比增长11％，且销售毛利率会稳步高。目前估值处于历史低位（4.8倍2021年预测市盈率，股息收益率为6.5％）。行业首选：华润置地（1109 HK），世茂（813 HK）和合景泰富（1813 HK）。催化剂：第一季度销售好于预期，政策稳定。
- 贷款上限对房地产融资影响有限：我们认为地产股价格过度回调。这是因为：1）与房地产相关的贷款门槛实际上是现有（混合）总额的30.3％，高于2018年市场预期的30％。2）截至2020上半年，房地产和抵押贷款的总份额分别为28.7%和19.6％，这意味着与上限30.3％和23％相比，仍有增长空间。3）在“三条红线”政策下，整体房地产贷款增速将被限制在<10％，比我们预测的2021年人民币贷款增速11％要低。这意味着房地产贷款份额不太可能上升。4）离岸渠道将为人民币升值和相对吸引的融资利率提供一定缓冲（例如，世茂于1月4日发行了10年期债券，利率为3.45％）。
- 房地产政策转为中性：继12月政治局会议采取中性态度（以确保房地产市场健康）之后，2020年第四季度，一些地区已放宽其户籍政策，以吸引更多人才，例如山东省、无锡、苏州、福州、重庆和广州。
- 2021年主要开发商销售收入有望同比增长10％，同时实现毛利率复苏：借助财富效应和高储蓄率，我们预计2021年房地产销售的建筑面积和价值将分别同比增长2％和8％。主要开发商的销售增长可能会由于“三红线”政策（销售增长通常与贷款增长保持一致）而由2020年的15％降至2021年的10％。但是，根据我们的模型，由于销售价格提高和土地市场降温，2021年毛利率将恢复。这意味着2021年利润将实现两位数增长，可能好于2020年。在我们的覆盖范围内，合景泰富/世茂可能会脱颖而出，并在2021年实现20％/15％的销售增长。
- 租金收入将随消费复苏回升：由于2021年是2020年疫情和高储蓄率之后的消费年，我们认为这将有利于购物中心加快租金收入增长。华润置地和龙湖（960 HK）是两个主要的购物中心运营者。根据月度数据，两家公司的租金收入均出现了大幅回升。2021年，两家开发商都会新建10个购物中心，因此我们预计，到2022年，租金收入将对总毛利水平做出15-20％的较高贡献，从而支持估值上扬。
