我们对2021至2022财年公司的增长前景持乐观态度，因为大尺寸硅片正在以高于预期的速度迅速扩张获取市场份额，越来越多的新参与者进入光伏硅片制造行业，刺激对晶体生长炉的强劲需求。此外，我们认为半导体设备方面的进展或可提升公司估值。我们将2020-22年盈利预测上调7%-12%，并将目标价上调至50.20元人民币，对应50倍2021年预测市盈率及2020-22年38%每股盈利年复合增长率。维持买入评级。
- 大尺寸硅片的快速普及带来更强劲的设备需求。光伏产业下游对大尺寸硅片（M10/G12）的强劲需求及其溢价加速了硅片生产商的产能扩张。据我们估算，主要光伏硅片制造商规划的2021年新增产能达到145GW，较我们之前预估高20%，且绝大部分将用以生产G12硅片。此外，我们估计现存1/3以上的晶体生长炉无法透过升级来生产大尺寸硅片，意味着未来几年市场将迎来一轮设备更换。
- 在中环和新玩家产能扩张推动下，晶盛有望巩固和提升市场份额。公司核心客户中环股份（002129 CH，未评级）于2月宣布将扩充50GW G12硅片新产能，并预计将于2022年底达产，这将支持晶盛2022到23年的收入增长。此外，我们相信，凭借公司在晶体生长炉上强劲的技术实力，公司有望通过赢得硅片制造行业新玩家的订单来扩大其市场份额，包括上机数控（603185 CH，未评级）、通威（600438 CH，未评级）和高景集团等。
- 半导体设备进展或有助提升公司估值。晶盛于2月8日宣布向其全资子公司求是半导体增资5,000万元人民币，以增强其半导体设备生产的竞争力。公司目前已具备提供大多数8英寸晶圆生产设备、12英寸晶圆晶体生长设备以及SiC晶体生长和外延设备的能力，使其能够受益于中国半导体产业的国产化趋势。截至2020年第三季度末，公司半导体设备订单额为4.1亿元人民币，占未完成订单总额的7%。由于A股上市的半导体设备商的估值（>100倍2021年预测市盈率）远高于太阳能设备商的估值（<50倍2021年预测市盈率），我们认为公司半导体设备业务的进步将有望提升其估值。
- 目标价提升至50.20元人民币；维持买入评级。公司于今年1月发布盈喜，预计2020财年净利润同比增长25%-50%至7.97-9.56亿元人民币；区间中枢（8.77亿元人民币）对应2020年四季度单季净利润3.53亿元人民币，同比大幅增长113%。我们认为公司超预期的业绩表现或来自毛利率回升及确认收入的增长。我们将2020-22年公司的盈利预测上调7%-12%，以反映订单量的增加和毛利率的逐步改善。我们给予公司的最新目标价为50.20元人民币，基于1.3倍PEG（此前为1.2倍）和2020-22年38%的每股收益年复合增长率，对应50倍2021年预测市盈率。维持买入评级。
- 风险因素：1）下游产能扩张乏力或慢于预期；2）毛利率趋势逊于预期；3）客户付款能力下降。
