公司2020年四季度净利润（同比下降0.1％）较市场/我们预期高4％/32％，主要由于递延税项资产9,500万元人民币。运营层面，由于声学、MEMS、马达和外壳业务持续承压，四季度收入同比下降10％，毛利率同比下降1个百分点至28.1％。尽管四季度光学镜头出货量同比增长55％，但镜头单价和毛利率疲软表明持续de-spec趋势和竞争加剧。我们预计， 6P/WLG渗透缓慢和镜头模组扩张将拖累公司2021年毛利率。因此，我们将2021-22财年的每股收益预测降低1-7％，我们的2021-23年每股收益预测低于市场预期28-34％。维持持有评级，基于SOTP的新目标价为45.3港元，基于21.8倍2021财年市盈率，以反映光学器件改善速度较慢。
- 2020年四季度运营水平低于预期；毛利率环比略有改善。公司四季度净利润持平，好于预期，主要由于9,500万元人民币的一次性税收资产，而收入同比下降10％，由于传统业务（声学、MEMS、马达和外壳）销售承压。得益于声学/马达和外壳的利润率提高，毛利率达到28.1％（环比提升4.5个百分点，同比下降1个百分点），符合我们和市场预期。
- 光学：降规趋势下单价和毛利率疲弱。尽管四季度塑料镜头出货量达70-80kk/m（对比三季度为40-50kk/m），但我们对光学产品毛利率保持谨慎（21.4％，指引为30％），单价下降10%（对比三季度同比增长3％），主要由于6P占比低于预期（2020年下半年为6-7％）。考虑到降规趋势持续以及与舜宇/大立光激烈竞争，我们预计公司光学产品单价/毛利率的改善将慢于预期。此外，手机镜头模组和WLG的拓展在将在短期内拖累利润率。
- 2021年展望：所有细分领域缺乏升级。管理层指引2021年资本支出将较2020年的50.9亿元人民币低10-15％，主要由于光学投资显著减少。我们认为鉴于半导体成本上涨，2021年对于智能手机规格升级而言仍将是缓慢的一年，我们预计马达、声学、外壳和塑料镜头的单价和毛利率将持续受压。
我们的2021-23年每股收益预测较市场预期低25-34％；维持持有评级。我们将2021-22财年每股收益预测降低1-7％，以反映光学产品单价和利润率受压。我们基于SOTP的新目标价为45.3港元，相当于24.9倍2021财年市盈率。当前股价为21.8倍2021财年市盈率，我们认为估值合理。上行风险包括光学利润率改善和更强大的WLG采用率。
