公司2020年业绩符合预期，核心利润同比增长1%（含人民币1.64亿元的拨备）。我们更乐观的是见到：1）多样化的土地储备结构（长三角地区为20%）、严格的土地成本/平均售价比率（32%）以支持长期增长。2）资产负债表全面改善，债务资产比率为73.6%（2019年为76%），这使得绿色类别可以在1/1.5年内实现。因此，我们预计公司应占销售额将同比增长10%以上，毛利润率稳定在24-25%，并且应占比例将逐步提高。
- 预计应占销售额将增长10%以上。2021年，公司准备了850亿元人民币应占可售资源，基于65%的销售率（与2020年相似），预期应占销售收入将达550亿元（+10%）。根据2020年前2个月的销售数据，公司几乎实现了50亿元的销售增长，因此，尤其是在长三角地区，这一势头仍在继续，我们预计实际销售增长将超10%。至于44%的应占销售比例，我们从2020年拥有60%股权的土地收购中看到逐步改善的情况。此外，随着总销售额达到1,140亿元，公司拥有更多资源来增加所有权。多元化的土地收购渠道和构成使毛利率稳定在24/25%。
- 土地储备结构更加均衡，土地成本/平均售价比率得到严格控制：尽管在江西排名第一，但公司的土储组成更为均衡，大湾区占33%，江西占31%，长三角占20%，西南占16%。长三角地区已成为渗透的重中之重，因为2020年的土地购置中有43%被分配到长三角地区。凭借快速的资产周转和长三角地区的销售增长以及其大本营地区中以盈利为导向的模式，我们认为公司将实现更可持续的增长。对于土地收购，我们认为工业土地收购可占总收购量的20%，公开拍卖占50%，并购占30%。这可能有助于保持健康的土地成本/平均售价比率（2020年为32%）。
- 2020年业绩符合预期，资产负债表改善：公司收入同比增长4%至281亿元。毛利率从30%下降到2020年的24%，与行业趋势保持一致。营销、一般及行政费/收入比率同比下降0.6个百分点至5.5%。加上较低的有效税率，核心净利率保持在6.7%不变，核心盈利同比增长1%至19亿元人民币。2020年全年派息人民币0.14元/股（派息率27%）。此外，负债率已改善至63.6%（2019年为67%），资产负债率在2020年达到73.6%（2019年为76%）。管理层指引在1.5年内达到绿色等级。
- 维持买入评级。公司当前股价相当于5.3倍2022年市盈率，而行业平均水平是5.5倍。我们维持盈利预测和目标价不变。维持买入评级。
